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近年来，跨国集团的中国业务分拆融资、剥离出售的相关交易频频出现。面对在华“本土化难题”的竞争挑战，以及日益复杂的国内外市场环境，拓展中国业务时的多重压力让各大跨国集团不同程度上的分拆动作愈渐频繁，也让诸多国内产业集团和并购基金嗅到了其中的重组机会。并购资本市场掀起了一股“接盘”热潮。

作为国内*的综合性金融服务机构，华兴资本始终关注市场不断涌现的并购需求，长期连接海内外，积极参与并推动了众多创新经济领域重大的整合拆分交易，平台型企业有之，独角兽公司也动作频频。

近日，全球知名游戏引擎开发商Unity宣布在中国成立合资企业“Unity中国”，并引入多家战略投资者，华兴资本担任此次交易的*财务顾问。相比初创企业的融资流程，大型集团的业务分拆融资会涉及到更多层级汇报和沟通工作，流程更加复杂。这笔交易为跨境公司成立中国合资公司并引入战略投资人提供了良好的范本。

任何一个项目的成功交付，都离不开好的分拆设计方案，这里面又包含了许多要注意的要素和细节。本篇文章基于不同的分拆方式着重分析了分拆过程中的主要考量以及战略要点，希望为大家带来启发和思考。

01、解析外资集团“分拆”潮背后的原因

跨国企业面临激烈的国内竞争

自2001年至今，中国经济总量从世界第六位上升到*位，GDP全球占比从4%提高到18%，同时中国已经成为全球*大消费市场和全球*的网络零售市场。众多大型跨国企业曾经凭借当时全球*的产品服务、引人注目的科技创新、以及成熟的企业经营管理制度，结合国家政府外资引入和优惠政策，成功地在中国大陆攻城略地，占领市场。

而近些年来，国民民族意识浓厚，本土企业强势崛起，叠加日新月异的数字化变革，多样化的消费群体和需求，无论身处哪一行业，在华外资公司的处境都变得愈发艰难。而在2020年爆发新冠疫情之后，消费端、生产端和供应链端持续受到冲击，对于外资企业来说无疑又带来了更多挑战。

于是我们看到很多并购基金嗅到了重组机会，通过并购和投资跨国企业集团的中国区业务，有重点的进行品牌重塑、本地化治理、经营策略调整、管理结构更新等，意图重整中国业务，带向新的高度。例如中信资本和凯雷投资集团在2017年重组麦当劳中国业务之后，不断推出本土化产品矩阵，重视数字化升级，快速布局外卖业务，加快新开门店下沉，虽然近两年国内餐饮行业持续受到疫情冲击，发展受阻，但麦当劳中国仍然保持了平稳的扩张速度。

提高本地管理层决策话语权

人才是企业和组织的核心竞争力。一直以来，跨国企业过度依赖全球化运营和流程，导致迟缓低效，同时跨国公司正在输掉中国市场的人才争夺战，灵活的人才激励机制成为跨国经营的*挑战之一。相比层级复杂，决策冗长的跨国企业，新崛起的中国企业具有极强的创业精神，管理层目标清晰，反应敏捷，紧跟市场需求变化。

分拆中国区业务独立融资发展，有机会增厚中国管理团队的持股比例，提升管理团队激励，增强其独立决策权。作为独立发展主体，管理层也有更大的动力和话语权去招揽和激励*人才。从而使管理层以及员工的利益与公司的发展成果更加紧密地联系起来。

分拆应对监管要求

近年来中国监管对于数据隐私的管控趋于严格，越来越多的限制措施用于保护用户个人数据，比如个人信息，地理位置，支付信息等。2021年7月国家网信办发布意见稿，规定超过100万用户个人信息的运营者赴国外上市，必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查。

有分析认为，数据在当前已成为国家基础性战略资源、重要生产要素，对于推动经济高质量发展，助力国家治理体系和治理能力现代化具有重要作用。外资企业在华业务涉及的数据跨境传输可能引发数据主权冲突以及境内数据被国外政府部门获取的风险。为了应对监管要求，跨境企业需要在日常运营管理中采取措施确保数据跨境合规，比如设置数据防火墙，制定完善的数据存储和转移制度，并申报相关部门审批等。而在数据合规性存在较大隐患的时候，可能跨国企业最终需要剥离相关数据业务注入境内新主体。

02、外资分拆中国业务的主要交易形式

基于不同的商业考量，外资公司分拆中国业务通常有以下几种形式：分拆并出售控股权、设立中外合资JV、分拆并进行独立融资，主要围绕控制权交接、后续经济利益约定、本土化运营等权益诉求进行展开。

分拆中国业务并出售控股权

分拆出售意味着控制权和经营权的转移，外资集团实现名义上的中国市场退出，但通常情况下并不会进行完全切割，仍会保留一定的剩余经济利益。通常外资集团在出售中国业务时，会授予中国买家*或长期的特许经营权或核心IP授权，并且或将在未来收取一定比例的特许经营费；此外，部分外资公司由于自身经营不善希望剥离中国业务，引入战略买家实现本土化运营，交易后仍会保留少数股权以期未来增值。中国买家收购后一般会保留原有的外资品牌及部分管理团队，在此基础上进行本土化整合。

分拆出售通常为典型的Buyout交易，通常采用公开竞标的形式开展交易：

公开竞标：指卖方与数个、甚至数十个潜在买方同时进行接触、谈判，通过多轮投标逐次筛选*买方。对于卖方来说，其优点在于多个买家竞争有利于获得*条件，同时流程相对可控，但相应的缺点在于广而告之的售卖可能会造成商业泄密，并影响卖家的市场声望。

春华资本收购美赞臣大中华区业务

2021年，美赞臣母公司利洁时集团宣布与春华资本集团签订交易协议，以22亿美元的企业价值将美赞臣大中华区（包括中国大陆、中国香港和中国台湾地区）婴幼儿配方奶粉及营养品业务出售给春华资本集团，交易完成后，春华资本将持有该业务92%的股份，利洁时则保留剩余8%的股份。春华资本将拥有美赞臣品牌在大中华区市场的**使用权，同时利洁时方面将安排人员继续担任利洁时健康集团大中华区*副总裁，协助美赞臣中国业务运营的交接和过渡。

美赞臣中国业务的出售是利洁时集团成功的业务瘦身案例，其中国业务在交易后将正式成为本土持有、本地化管理、独立运营的业务集团；由于在消费品以及乳制品领域的广泛布局，未来春华资本也有望从本土化业务创新、渠道拓展、数字化转型等多方面赋能美赞臣中国，持有少数股权的利洁时集团也保留剩余的分红及增值权益。

物美收购麦德龙业务

麦德龙自1996年进入中国以来实现了长足的发展，在2013年其中国业务表现触及峰值，并在其后的时间内业绩逐步走低，面临中国市场的经营困境，麦德龙集团寻求中国业务出售。

2019年，物美集团宣布就收购麦德龙中国控股权与麦德龙集团签订最终协议，该交易在20年4月最终交割，交易完成后，物美集团在双方设立的合资公司中持有80%股份，麦德龙继续持有20%股份。在交割完成后的麦德龙中国最新董事会中，麦德龙集团仍保留十一人董事会中的两席，对于公司日常决策仍留有一定的话语权。麦德龙中国将继续以“麦德龙”品牌保持独立经营，物美旗下的多点公司（Dmall）也将成为麦德龙中国的技术合作伙伴。

设立中外合资JV

对于跨国公司而言，JV曾经是进入中国的捷径。随着在中国加入WTO，国家提供了便利的外商投资渠道，更多的跨国企业转向了外商独资或者并购当地企业进入中国市场。但在当下激烈的国内竞争格局下，一些跨国企业重新转向设立合资公司，其原因一方面在于，国内的合作伙伴更了解本国竞争格局和市场需求，另一方面在于，合资公司（特别是中方控股的情况下）可以规避一些许可程序，从而加快业务拓展进度。加之近期地缘政治因素的影响，外资企业亟需中国运营伙伴合作以实现本土化运营。

此类交易常见于科技领域，通常形式是外资集团与合作伙伴共同成立新的合资公司，并以旗下部分中国业务进行资产注入；或者是保留原有中国业务公司主体，出售部分股权予合作伙伴，最终实现合资控制。与公开竞标不同，这类交易通常采用“1v1谈判”的形式，外资集团仅与少量挑选的潜在合作伙伴进行接触、谈判。小范围内撮合交易的流程简单，但一个成功的交易通常非常依赖于寻找合作伙伴的网络、触达策略以及跨国公司自身以及其顾问的交易谈判经验与技巧。

紫光与惠普合资成立“新华三集团”

2015年，清华紫光与惠普达成收购协议，紫光将以不低于25亿美元收购惠普旗下“新华三”51%股权，其中“新华三”包括开展网络业务的杭州华三通信，也包括惠普中国服务器、存储和技术服务业务，交易完成后新华三将成为紫光与惠普的合资公司。根据协议安排，新公司仍将是惠普服务器等产品在中国*提供者。

主要受到“斯诺登”事件影响，国内政企客户对于IT基础设施的采购更加讲求安全自主，为维持中国市场的稳步发展，惠普选择与国资背景的紫光合资，有效解决外资控股的身份问题。

分拆中国业务并进行独立融资

基于对中国市场的重视以及快速做大市场份额的目的，外资集团也会考虑稀释部分股权以引入中国本土资本，以期更好地开展本地化业务。通常形式为以中国业务公司作为主体，对外进行独立融资，引入中国的产业和财务投资人，投资人通常能够提供战略资源或是进行资本市场背书，为未来公司中国业务的发展和后续资本运作打下坚实基础，交易后外资集团仍保留多数股权及控制权。在这类交易中，中国公司的核心团队通常会发挥至关重要的作用。

相比初创企业的融资流程，大型集团的业务分拆融资会涉及到更多的层级汇报和沟通管理工作，其中既可能包括许多集团要求的不可能任务，也可能包括涉及多方参与的，非常多流程和细节的项目管理工作，尤其涉及到跨境和区域监管、行政审批则会更加的复杂，一个专业而有经验的投行顾问团队对于项目成功按时交付有至关重要的作用。

Unity China进行独立融资，引入多家中国本土战略投资人

元宇宙、智慧城市、智能制造等领域方兴未艾，Unity Software作为相关领域的技术*有望高效赋能行业并享受其发展红利，海外母公司以与中国战略投资人新成立JV（Unity China）的形式进行独立融资，引入阿里、中国移动、米哈游等行业巨擘及潜在客户，能够实现短期内做大市场声量，快速打开中国市场。同时海外母公司在融资后仍将保留 Unity China的多数股权和控制权，以待后续发展。

03、分拆过程中应该注意什么？

华兴有一支拥有充分实战经验的M&A团队。设计好一个分拆的方案，需要考虑到很多细节和要素，这中间不仅涉及到集团、分拆资产、外部投资人等多方的平衡和协调，更需要对企业本身情况做精确地把控。基于过往和众多企业合作的经验，我们认为在考虑分拆方案中，企业需要着重考虑以下6个方面：

（1）明确边界

在分拆交易中，明确分拆标的的边界往往是交易的起点。

明确现有业务的边界：明确拟分拆资产现有的地域、行业等边界，并对未来业务的扩张范围进行约定，包括做出一定范围内的不竞争承诺。

资产：除有形资产之外，外资企业分拆中国业务中一个很重要的环节是明确现有及未来产生的无形资产的权属及商业安排，包括商标、专利、知识产权等等。

人员：通常情况下这类交易中会涉及到员工劳动合同的转签，需要制订沟通策略，并考虑到关键员工的离职风险。

系统和数据，牌照与资质：需要制订系统迁移方案、牌照审批的时间以及相应的解决方案。

（2）未来战略

通常可以通过与原集团签订业务合作协议（BCA）的方式来约定拟分拆业务和原集团的合作关系，确保原集团对分拆业务提供必要的支持，这也是新引入的投资人所关注的重要问题之一。另外一个角度，也需要明确新加入的投资人对拟分拆业务的规划和可投入的资源，同样也可以用BCA的形式予以约定。

（3）监管

国内、外资公司母国及其他相关国家的监管机构态度和政策走向决定着交易方案的设计、股权结构的搭建、核心条款的谈判，需要进行仔细的研究和预沟通。

（4）公司治理

在交易中，根据各方持股比例和商业约定，需要对股东之间公司治理的机制，管理团队的日常经营决策机制，人事任免、财务权力以及汇报条线做出明确的约定。

（5）团队激励

外资分拆中国业务的交易过程往往也伴随着中国公司核心团队的获得更高的话语权和激励。在大多数情况下，原有核心团队会获得更高的话语权，至少在一定时间内，他们仍然是外方和新引入投资人的纽带。

通常情况下，核心团队会借交易的契机，持有公司股权成为公司的直接股东。同时可以按照市场化原则，在公司预留ESOP，实现激励员工、保持公司活力的目的。

（6）退出安排

分拆时*明确未来的资本市场路径，上市路径的不同将直接影响分拆交易结构的设计、股权架构的搭建及投资人的选择。