创投日报   |   敖瑾

在一级市场总体面临下行的环境下，大多数GP选择静观其变，也有一些市场参与主体在变化的市场中，看到了机遇。

中国证监会市场监管二部主任王建平近日在全球PE论坛上表示，“发挥合力，共同推动私募基金份额转让试点行稳致远”。截至今年8月底，预计新设S基金超过500亿元。

创投日报记者注意到，近期，关于私募股权投资二级市场的讨论越来越多，各市场参与主体也在近期密集发起S基金。其中，锡创投、IDG资本、重庆信托以及科勒资本等不同性质的机构，都在近段时间新设S基金。

上海则在9月末出台了14条措施支持S基金交易所试点，重点围绕国资转让、工商变更、权属质押、行业规范、组织保障等核心环节，支持各类主体参与，鼓励对新设基金给予政策支持。

有重点关注S交易的机构人士对创投日报直言，“当前是一个以比较好的价格，收购到质地较优资产的好时机”。

GP主导型交易增加

第三方统计数据显示，截至2021年末，中国私募股权二级市场累计发生交易353起，覆盖337只基金，可获知的累计交易金额达668.07亿元。相较于2020年全年264.45亿元的交易金额增长达153%，近5年复合增长率达47%。

除了S交易总量出现显著增长外，参与主体也在逐渐变得多元。多名关注S交易的投资人士均表示，GP主导的S交易增长明显，GP越来越主动参与到S交易中。相较之前几年，GP普遍而言对S交易的接受度、熟悉度都有较大程度的提升。

从全球情况而言，GP主导的S交易也都在显著上升。第三方统计数据显示，2021年，GP主导的S交易数量达到了2020年总量的两倍以上。今年上半年，GP主导的S交易在全球范围内的规模达到了290亿美元，接近2020年全年的水平。目前，GP主导的S交易与LP主导交易占市场的比例相当，而在2019年以前，LP主导的S交易占据了交易总量的大多数，接近70%。

科勒资本投资主管谢嘉茵对创投日报记者表示，LP主导的S交易，主要是为某一个LP提供流动性，在交易架构上主要涉及基金份额的出售，是单对单的买家和卖家之间讨论的结果，交易完成后对整体基金没有太大影响。

“而GP主导的项目，涉及的主要是GP为整个基金提供流动性的方案。例如，GP挑选某几个优秀项目进行交易放到一个接续基金中，这个是GP主导进行的S交易的一种方式。架构方面，GP执行S交易后，LP有权选择要不要投到这个项目，或说是否继续持有现有的资产，因此产生的结果也会跟LP主导的交易有所不同。”

其进一步表示，S基金在整个投资策略中属于一个抗周期的投资方式，因此S基金的LP通常来说相对较稳健。

市场参与方发力“捡漏”

从当前的市场情况来看，S市场确实具备了迎来大规模发展的条件。一方面二级市场包括A股、港股、美股近期均表现不佳，越来越多GP把目光投向S交易、收购并购等退出渠道。另一方面，大批人民币基金将在短期内到期，需要一个提供流动性的解决方案。

值得一提的是，S交易还为深陷“募资慌”的人民币GP提供了一个募资渠道。谢嘉茵告诉记者，“近几年，有很多人民币基金在考虑做人民币美元重组的方案，在目前的情况来看，确实是一个比较有空间的交易市场。因为从GP的角度来看，尤其是当前人民币基金募资的现状下，会有不少GP希望通过S交易的方式，把一些优质的人民币资产放到美元基金，从而再募集一些美元的资金。过去几年其实有不少这样的交易机会。”

人民币基金转美元基金重组最典型的案例，无疑是两年前昆仲资本的尝试。当年2月，昆仲资本对外宣布，通过人民币基金转美元基金的重组，一期已完成7个项目退出，同时通过基金重组，完成了规模近1亿美元的基金募集。

但有业内人士亦表示，基金重组尤其涉及到人民币基金转美元基金，流程较为复杂，在对项目的投资转为美元后，需要马上就将这项资产卖给新成立的美元基金，再将获得的收入按原路返回到LP手中，其中来回需要花费4-6个月的时间，这其中还涉及到被投项目股东的变更，当前国资在一级市场占比不小，涉及到的沟通和执行难度较大。

国内不少GP和LP对于S交易或许还处在观望状态，但主攻S交易的机构已经在暗暗发力。有重点关注S交易的机构人士对创投日报直言，“当前是一个可以以比较好的价格，收购到质地较优的资产的好时机”。

创投日报记者注意到，专注S策略的机构市场布局动作明显加快。2020年12月10日，证监会批复同意股权投资和创业投资份额转让试点率先落地北京。紧接着在2021年初，科勒资本就在北京设立了基金管理机构。天眼查显示，截至今年，科勒北京已经注册了3个投资主体。与此同时，高瓴等GP年内也都相继传出了开展S交易的消息。